菜鸟求变，能否二次起飞？

作者：江未离

原创：深眸财经（chutou0325）

物流行业在近两年已经进入深水区。头部玩家从最开始的跑马圈地，经历上市潮、价格战瓜分市场份额后，现在竞争已经进入规模、质量、资本、国际等全方位比拼实力的时候。

先是表现在资本规模层面的，从极兔收购百世开始，行业内的并购事件不断，京东物流控股德邦，极兔梅开二度收购顺丰丰网，菜鸟也重金拿下申通，业界纷纷猜测行业内下一个被“收编”的会是哪个幸运儿。 

与此同时，一场有关时效和上门服务质量的内卷行动在行业内蔓延。 

“1212”半日达、“当日达”、“次日达”、不上门必赔付等等，“秉持人无我有、人有我优原则”，各家都试图触顶自身的末端配送的极限，并为此争得头破血流。 

在这样一场看似零和博弈的竞赛中，谁都想找到一个出口，找到一个退出无效内卷、有效增长的机制。 

于是，极兔、顺丰将目光看向了港股上市，而作为为数不多还没有登陆资本市场的快递物流公司，菜鸟也选择将港股作为自己的首次登陆地。 

不过，面对美联储加息现状，科技股泡沫如同悬在企业头顶的达摩克里斯之剑，上市机会稍纵即逝。原本就在和时间以及市场赛跑的菜鸟，如果错过了此次上市窗口，下次机会不知更待何时。 

因此，菜鸟必须求变。 

只是，今年以来做了诸多改变的菜鸟，其超过1500亿港元的估值，能否在港股二次起飞，又剩多少筹码押注未来？ 

01 IPO前的众多新故事

2023年还剩最后两个月，回望整个2023年，菜鸟为这次的材料递交，做了充足准备，包括自身业务和市场声量。 

最开始的3月底，菜鸟打响行业时效战第一枪，推出1212半日达，这让菜鸟在消费端和商家端都赚足关注度，也是菜鸟的“正名”之役——“不做快递”的菜鸟都能送货上门半日达，你们京东、顺丰、通达还能吃干饭不成？于是，菜鸟此举也让对手们都不得不跟进加码。 

紧接着6月份，一次性支付38.78亿收购申通快递25%的股份，成为第二大股东，业务自然也是深度绑定。 

今年上半年，申通业务量排名第四，仅次于圆通、韵达、中通。也就是说，菜鸟收购申通25%的股份，除了能丰厚上市资产外，快递业务量也能在数据上有更好的表现。

实际上，自阿里集团分拆出来，菜鸟的战略道路越走越独立，越走越精彩。 

其中，争议最大的动作，在于菜鸟决定开展自营业务，推出了菜鸟速递。有关这个问题，其实和华为是否造车，有着异曲同工之妙。 

不过菜鸟决策似乎必华为要果断，既然决定要做，那就大干特干，时效、上门都要争第一。 

这的确让菜鸟其他的通达系合作商都捏了一把汗，也给了对手们一记重拳，如同“薛定谔的猫”一样，菜鸟速递这双靴子一落地，大家只能苦笑应对。 

从资本层面来说，菜鸟拥有自营物流服务后，无疑具有更高的控制力和利润预期，有机会吸引不少潜在投资者。 

一系列动作之后，菜鸟港股上市的势头已经十分强劲，甚至就在招股书披露的当天，菜鸟还宣布上线“全球5日达”，又为跨境电商提供了一个新赛点。 

过去，菜鸟在物流行业中给市场的印象，多是给通达系快递企业提供数智化服务的平台，是“幕后工作者”，最前端的能被看见的模式，也只是末端菜鸟驿站。 

但谁曾想，就是这样一个“辅助”，最后“偷了家”。 

正所谓谋定而后动，知止而有得。 

凭借阿里商流掌握着大量数据的菜鸟，前期在物流基础建设上的投入和智慧物流技术方面的研发积累，通过通达系在用户端也刷够了脸，终于在市场培育成熟和用户需求暴露、行业格局趋于稳定之后，拥有了坚定的、差异化的支撑。 

其实，菜鸟今年以来的几个大动作，释放的信号都十分明显。

第一，是菜鸟基本面向好。无论是半日达服务、菜鸟速递自营、收购申通还是全球5日达，这些新故事的核心都在于菜鸟有技术前端洞察需求、有供应链体系服务需求，还能有资金持续优化迭代。 

第二，是菜鸟上市势在必得。今年恰逢菜鸟成立10周年，在这个节点上启动上市计划，那必定是菜鸟有足够的把握才会出击。上述几项战略大动作，或多或少也有为上市估值做准备的意思。 

目前，据披露易中文版官网，证监会已经接收菜鸟在香港上市的备案材料。 

图源：披露易官网

需要注意的是，此前消息称菜鸟目标估值约为150亿至200亿美元，换算一下，200亿美元也就是1570亿港元。如果IPO申请成功，菜鸟将可能成为今年在香港进行的大型IPO之一。 

此外据胡润最新发布的《2023全球独角兽榜》，菜鸟的估值约1850亿元，位列全球第十。 

这样一个高估值标的，喜忧参半。 

对于股东而言，高估值意味着一个较好的退出价格。天眼查数据显示，在这之前，菜鸟经历过3轮融资，共近310亿元。 

对于菜鸟而言，高估值也意味着较高的破发风险，尤其是在破发率逐渐攀升的港股市场。 

02 千亿估值不容易

欲戴王冠，必承其重。 

菜鸟想要实现1570亿港元的估值，并不容易，压力来自内外两方面。 

首先是菜鸟自身的业绩是否有足够的说服力和想象力。 

图源：菜鸟招股书 

招股书显示，菜鸟2021年、2022年、2023财年营收分别为527.3亿元、668.7亿元、778亿元。按总营收为计算口径，菜鸟是中国排名第三的电商物流公司。 

其中，报告期内年度亏损分别为20.15亿元、22.86亿元、28.01亿元，根据非国际财务报告准则调整后利润净额分别为-8.29亿元、-10.30亿元、2.79亿元。 

也就是说报告期内菜鸟均属于亏损状态。这一点市场能理解，此前上市的京东物流和即将上市的极兔，均长期处于亏损状态，物流快递模式如此，菜鸟亦有足够的释疑空间。 

并且2024财年第一季度，菜鸟扭亏为盈录得盈利，净利润达到2.88亿元。 

但是市场对于菜鸟业绩的质疑之一在于，其来自阿里的收入占比。 

2021至2023财年，菜鸟集团来自最大客户阿里巴巴的收入分别为154亿、206亿、219亿，分别占据菜鸟集团总营收的29.2%、30.8%和28.2%。 

举个例子，“菜鸟速递”刚推出时，签约的品牌商家包含认养一头牛、青岛啤酒、添可、欧珀莱、盒马等。无一例外，这些均是与阿里合作多年商家，有的还是阿里投资的。 

这是菜鸟的优势，但站在另外一个角度，就会被解读为是依赖阿里电商的风险 ，一旦阿里商流增长下滑，就可能影响菜鸟业务。 

来自外部的压力也很明确。 

一方面是来自港股市场资金本身。 

抢先一步递交申请书的极兔，已经在这个月16日公开招股，10月27日就正式上市。虽然其130亿美元的估值，不及菜鸟，但吸金能力也不容小觑。另外，顺丰也是早菜鸟一个多月递交的材料，上市进展按照常规进度应该较快于菜鸟。 

还有就是京东物流在港股市场的表现，也容易让投资者为菜鸟上市后估值捏一把汗。要知道，京东物流股价从最高48.15港元一路下跌到现在的8.86港元，将近跌去八成。 

有这些“珠玉”在前，市场或多或少也会有些担忧。 

另一方面，从硬件上，菜鸟和顺丰、京东确实存在一定差距。 

招股书显示，菜鸟分拣中心为350座，少于顺丰的379座与京东的400座；自有干线方面，菜鸟为2700条，顺丰达到12000条，京东为7500条；从终端网点来看，菜鸟为4400个，顺丰、京东分别为29000个、18000个。 

另据菜鸟对外披露，其快递小哥数量为5万人，顺丰、京东分别达到70万与29万。 

这些依靠时间差能够追平的硬件基础，短时间内也会成为菜鸟被外界拿出来对比的参照压力。 

好在菜鸟在国际业务上的持续投入，也让其一些硬件指标比对手有看点。 

图源：菜鸟招股书 

例如菜鸟全球有1100多个总面积1650万平米的仓库，其中跨境物流的仓库面积超过300万平米，乃全球最大的。国内有17万家菜鸟驿站，也是全球最多的末端驿站。 

也就是说，至少在跨境业务上，菜鸟目前是第一。 

体现在具体数据上，2023财年国际业务收入368.51亿元，同比增长5%，国际收入占总营收 47.4%。也凭借15.19亿的国际业务包裹量，成为全球最大的跨境电商物流。 

除开这些，菜鸟还有什么筹码呢？ 

03 下注未来，增长确定性来自何方？

毋庸置疑，从目前物流行业头部玩家们的动向来看，未来行业竞争升级集中在资本市场和海外市场。 

对于菜鸟来说，这两点基本拿捏在手。 

当务之急是尽快登陆港股市场，这对菜鸟来说意义重大。一方面，能为阿里子集团上市规划打响第一枪，展示集团的分拆效果；另一方面，则更有利于在竞争中获得更多主动权。因为走向资本市场就意味着可以获得更多的资金来源，加速扩张。 

在收购申通25%股权之后，菜鸟仍能继续采用并购策略，寻找良好的投资标的，在业务和资产两方面做建设。 

另外，针对市场质疑菜鸟依赖阿里集团这个点，也恰好为菜鸟寻求未来增长提供思路，那就是寻找“集团之外”的收入来源，这将是菜鸟上市后要翻越的第一座高山。 

要做到这一点，必须解决另外两个核心问题：提升服务，解决时效矛盾；承接跨境商流，打造全球物流。 

关于服务提升这块，菜鸟速递作为品牌升级的产品，本就计划与通达系业务走差异路线，也就是说，菜鸟速递锚定的中高端市场，不和主打经济快递市场的通达系们抢食。 

意味很明显，毕竟当下中高端市场以顺丰和京东快递为主。鉴于京东快递主要为京东自营体系服务，这意味着，面向社会提供服务的中高端快递企业其实只有顺丰一家。 

也即，菜鸟速递服务对标的是顺丰。市场向来敏锐，菜鸟速递官宣当天，顺丰股价应声下跌。 

图源：菜鸟速递官博

目前，菜鸟的收入主要由国际物流、国内物流和科技及其他服务三部分构成。

国际物流方面，菜鸟已经做到了国内第一，是全球最大的跨境电商物流，并且国际物流营收也略高于高内物流营收。

所以，在国内物流业务增长方面，菜鸟也有作为空间。

今年二季度，菜鸟来自国内物流服务的收入同比增长24%至106.02亿元，主要来自逆向物流和菜鸟速递。国内物流已履约的订单量也在增长，截至2023年6月30日的7.36亿个。

其实，针对国内物流业务方面，菜鸟CEO万霖自己心里也有底。

目前在淘系平台上，大约有95%的包裹都选择使用经济型快递，也就是说绝大多数消费者的物流体验、服务需求是相似的。

然而，电商行业和物流行业对于更高质量服务的需求，却还没有被满足，这就给菜鸟提供了机会。而这，也是菜鸟速递未来的发展方向，要和通达系战略合作形成差异化，最根本还是在于快递产品服务本身的差异化。

总的来看，菜鸟的上市基础打得稳固，进程阻碍不大。有了菜鸟在港股市场“打头阵”，阿里其余五子或可“投石问路”。

以动态视角看菜鸟，未来其或许依旧将精力资源一分两半，国内国际双战场发力。

显然，相比菜鸟过去十年打下的江上，投资者和市场更加关注菜鸟下一个十年能打下多少江山。